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包裝行業主題報告:大行業小公司,快速復制者勝出

2010-04-23 00:00 來源：巨靈信息責編：Quincy

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小C專訪｜正博總經理范

小C專訪·煒岡股份董事

　　【CPP114】訊：投資提示:從國際經驗看,包裝行業能夠孕育巨型企業,而我國包裝企業普遍規模較小。在這個巨大行業中,擁有核心競爭優勢、能夠快速復制商業模式的小公司,面臨著持續成長的機會,值得投資者關注。

　　理由:我國包裝行業市場容量巨大,并且持續快速成長。09年我國包裝行業市場規模約1,260億美元,占全球22.5%。02-09年行業年均增速21.9%,保守估計未來仍將保持15%左右的增速。

　　我國包裝企業規模較小,行業集中度將逐步提升。發達國家包裝行業集中度高,大型包裝企業深度參與到客戶的產品研發、設計、物流等各個環節,為客戶提供全面解決方案。國際經驗來看,包裝行業能夠孕育巨型企業。我國包裝行業極為分散,例如瓦楞包裝行業前10大企業市場占有率不足8%。我們判斷,我國包裝行業市場集中度將逐步提升,基于以下理由:(1)包裝產業規模效應突出,大企業的規模優勢將不斷強化;(2)人民幣升值、人工成本上升將使我國制造業升級加速,為其配套的包裝產業也將升級,中小型包裝廠將被迫退出市場;(3)消費升級對產品包裝的要求也在升級,中小包裝企業分額也將受擠壓;(4)環保要求提高導致包裝材料和工藝不斷進步,比如飲料包裝的輕量化趨勢,部分企業將在技術和設備進步的過程中被淘汰;(5)在中國獨特的金融體制下,小企業很難獲得外部融資來擴張產能,大企業,尤其是上市公司則更容易獲得低成本資金進行快速擴張,尤其是近期上市的公司能憑借超募巨額資金,為快速擴張打通道路。

　　擁有獨特競爭優勢、商業模式容易復制的企業可持續成長。行業集中度提升的趨勢已經開始,在這一過程中,已在某些細分領域形成較強競爭優勢,且商業模式容易復制的企業具備迅速擴張的潛質,飲料包裝機械行業的達意隆和瓦楞包裝行業的美盈森、合興包裝增長潛力較大。

　　重點覆蓋公司:達意隆(002209,推薦):公司是國內飲料包裝機械行業龍頭,產品線擴張和進口替代將推動現有機械業務穩定增長;公司憑借與可口可樂合作開發新品的機會,介入下游飲料包裝代工業務,成為新的增長點。預計2010-2012年累計投產代工線分別為2條、9條和12條。2010-2012年收入和利潤CAGR40%/56.6%,EPS 0.42/0.74/1.02元,PE 43.4/24.5/17.7倍。按2011年30x目標市盈率給予6~12個月目標價22.2元,上漲空間22%,首次關注給予“推薦”評級。

　　美盈森(002303,審慎推薦):公司是我國瓦楞包裝行業包裝一體化服務能力最強的企業,擁有富士康、IBM、艾默生等電子行業高端客戶。公司憑借IPO募集資金11億元(超募5.8億)迅速擴張,未來產能將在目前8,000萬平方米基礎上新增4.3億平,約提升5倍。預計2010-2012年收入和利潤CAGR為64.6%和53.2%,EPS0.94/1.52/2.20元,PE39.3/24.1/16.8倍,按2011年28x目標市盈率給予6~12個月目標價42.6元,上漲空間16%,首次關注給予“審慎推薦”評級。

　　合興包裝(002228,中性):公司是福建省瓦楞包裝行業龍頭,即將成為全國布點最完善的內資企業。公司利用“標準化工廠”模式在全國10個重點省市迅速布局,2010年底總產能將達9.4億平,是2009年銷量的3.4倍。預計2010-2012年收入和利潤CAGR為37.6%、42.7%;EPS0.42/0.61/0.85元,PE38.0/25.8/18.6倍。按2011年28x目標市盈率給予6~12個月目標價17.2元,上漲空間8.4%,首次關注給予“中性”評級。

　　風險:業績風險:1、2010年1-4月瓦楞紙和箱板紙均價同比上漲42.3%、10.9%,盡管美盈森和合興包裝可將大部分原料漲價成本轉嫁給客戶,但產品提價滯后于原料漲價,1季度毛利率存在低于市場預期可能;2、重要客戶流失風險;3、迅速擴張帶來的管理風險。估值風險:小盤股估值溢價縮小帶來系統性的估值修正。

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